中资高收益美元债市聚焦

近期,中资高收益美元债市事件不断:
5月16日,中国国储能源化工集团股份公司(“国储能源”)称,由于公司员工的操作失误(误解了bond trustee的相关通知),导致公司未能如期赎回CERCG 5.25 05/11/18(仅支付了应付利息,而未付到期的3.5亿美元本金),公司计划5月25日(周五)偿还债券本金。投资者对此显然将信将疑,国储能源两笔2019年到期美元债的价格此后一路走低,由事发前的面值附近跌至上周四收盘的mid – high 70;周五(即公司此前承诺的本金支付日),有市场传闻称,相关偿债资金当日下午尚未到位,国储能源2019年债券进一步走低20pt至mid 50。
新昌集团(404 HK)5月17日宣布美元债券违约后,尽管持有其部分股权的天津物产集团有限公司在第一时间作出回应与公告,依然难阻其美元债券的下跌(华尔街交易员的数据显示,新昌集团宣布违约后,Tewoo 5.5 04/06/22在一周时间里,从100.4跌至93.5)。
5月21日,中国华信能源有限公司(“中国华信”)旗下的上海华信国际集团有限公司公布,未能按期足额偿付5月21日到期的20亿人民币境内债券(17沪华信SCP002)。由于触发了中国华信境外美元债券(CEFC 5.95 11/25/18)的交叉违约条款,这笔美元债从high 70跌至mid – high 50。
5月25日,五洲国际(1369 HK)的股价盘中闪崩,下跌逾80%;公司的2018年9月到期美元债WuzhouIntl 13.75 09/26/18下跌超过25pt至mid – high 40(价格来源:华尔街交易员App)。图片来源:IHS Markit(Price Index Level)
自农历新年以来,中资高收益美元债板块便跌跌不休(如上图),而且是全板块普跌。长时间的持续下跌,反转信号的缺失,都使投资者变得谨慎与保守,“先卖再问”成为最佳策略。那么,此轮下跌的原因何在?
“这需要具体板块具体分析,”一名常驻香港的卖方分析师对华尔街交易员表示:“对于地产高收益板块来说,供应增加是其下跌的核心驱动因素。在市场情绪不佳的时机,大量同行业新发行,会重新定价整个曲线(reprice the curve)。而对于AT1和一些高收益永续债来说,其下跌则主要是因为美国国债利率上升,投资者对于其延期风险的重新评估与估值(此外,部分AT1的剧烈波动来自技术性的仓位调整)。工业高收益板块的下跌则没有太多共性,更多是事件驱动和基本面驱动,大幅下跌的名字多受负面消息影响。最后,近期新兴市场(如阿根廷、土耳其)都比较动荡,再叠加国内信用债市场的频频爆雷,中资高收益美元债市的情绪和外部环境也不佳。”
这种市场情绪也传导至一级发行市场,并影响着发行人。“从近期的发行看来,中资高收益发行人的预期已经有所调整,”一家中资投行债务资本市场人士对华尔街交易员表示:“今年部分高收益发行人的融资和再融资压力、偿债压力都不小,虽然目前手上项目的发改委备案到期日多在2018年年底,一定程度上减小了发行的紧迫性,但一些发行人预期下半年的融资环境依然趋紧,成本有上行压力,为了抓住发行窗口,发行人也逐渐调整了对价格和期限的预期。”
“目前投资者都不喜欢长年期的发行,年初至今3年及以上年期的发行二级市场表现大多不理想。之前考虑3/5年期的发行人,现在会改为发行2+1,2年期,甚至364天的短期限。目前市场上,364天的发行二级市场也相对抗跌。”上述中资投行债务资本市场人士称。
投资者对于新债期限的敏感不仅反映在高收益市场,近期高等级发行也是如此。比如,长城资产新债发行只有5年期,且规模仅6亿美元。又比如,在5月17日宣布推迟5年期新债发行后,中国海外宏洋(81 HK)周四重启发行3年期美元债,新债COGO 4.875 06/01/21最终定价在T3+225;这笔新债首日表现亮眼,利差收窄超20bps。
“市场大跌的时候,每个人都会问‘什么时候跌到头?’,或者换句话说,‘什么时候该反弹?’ 此次中资高收益美元债市场大跌的拐点较难判断,”一名信用债交易员对华尔街交易员表示:“2015年年初,中资高收益(特别是地产高收益)板块大跌的拐点相对容易判断,因为那次大跌的原因很清楚,即佳兆业违约;2016年年初,美国高收益(特别是能源板块)大跌的拐点也相对容易抓住,因为原因也很清楚,即油价大跌。比较而言,本轮中资高收益美元债的普跌,有多重驱动因素,似乎并没有一个主导因素。”
“在我看来,当前市场应该还在寻底的阶段,可能还会出现一些风险事件。因此,避雷很重要,”这名交易员补充道:“但另一方面,对于投资者来说,市场普跌又带来不错的入场机会。当然,无论是避雷还是入场,都应该建立在信用分析的基础上。宏观或趋势分析有助于择时,择时是辅,选择好的债券才是核心所在。”
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